Jak nie wpaść w pułapkę pielęgnowania strat oraz dlaczego uśrednienie w dół cen zakupu pojedynczych akcji to zupełnie inna bajka od uśredniania szerokiego rynku.

Rozważmy hipotetyczny lecz często spotykany przypadek. Wchodzimy w skórę młodego stażem inwestora, który zdecydował się kupić akcje pewnej spółki. Po początkowym wzroście akcje zaczynają solidnie tracić na wartości. Nie decydujemy się zamknąć pozycji, bo przecież spółka jest dobra, a rynek reaguje niesłusznie i nie dostrzega ukrytego w niej potencjału. Poza tym na popularnych forach inwestycyjnych, ludzie przypominają złotą zasadę “kupuj jak leje się krew”. Bez większego namysłu postanawiamy rozbudować otwartą pozycję, tzn. dokupić więcej akcji tej samej spółki. Początkowa reakcja jest euforyczna, bo uśredniona cena od razu powoduje niższą stratę w przeliczeniu na jedną akcję, a po kilku wzrostowych sesjach znowu jesteśmy na plusie. Utwierdzamy się w przekonaniu, że dobrze zareagowaliśmy. Trend nie jest jednak po naszej stronie i kurs akcji spółki po kilku tygodniach znowu zaczyna spadać, wyznaczając nowe lokalne minima. Ponownie pojawia się dyskomfort i uczucie traconych pieniędzy. Nie możemy przecież czekać z założonymi rękami – tu trzeba działać i podjąć jakąś decyzję! Przyznanie się do błędu i zamknięcie pozycji ze stratą może zaboleć podwójnie, bo przecież jeszcze niedawno zwiększyliśmy nasze zaangażowanie w tych akcjach. Może warto jednak przeczekać ten krótki niewygodny moment?

Życie pisze jednak inny scenariusz – strata zaczyna pogłębiać się, a kurs spada dalej o 20%, 30% aż w końcu docieramy do magicznego punktu -50%. Ależ daliśmy się złapać! Przecież zarząd firmy tak jasno i barwnie przedstawiał perspektywy rozwoju, w głowie rodziły się już scenariusze jak spożytkujemy przyszły zysk, a tymczasem zaliczyliśmy taką wtopę. Czyżby ten analityk, którego wycenę czytaliśmy, mógł się tak pomylić? Po głowie zaczynają krążyć różne scenariusze i zaczyna się szukanie winnego. A co jeśli to dalej będzie spadać? Może jednak odbije? Zazwyczaj przecież tak było, że jak tylko sprzedawaliśmy to potem zaczynało rosnąć. Nie! Nie nabierzemy się tym razem na takie zagrywki i nie oddamy akcji!

Powyższy przykład to klasyczny mechanizm „pielęgnowania” strat w portfelu. Przetrzymywania strat może być bardzo dotkliwe dla portfela inwestycyjnego. Matematyka w tym wypadku jest nieubłagana. Aby odrobić 10-procentową stratę, musimy zarobić 11%, a żeby odrobić spadek o 50%, zysk na pozostawionym kapitale musi sięgnąć już 100%. Natomiast już przy 70% stracie, żeby powrócić na zero, trzeba zyskać 333%. Dlaczego więc inwestorzy są skłonni do działania wbrew prawom matematyki? Z wyjaśnieniem pomoże tu teoria perspektywy opisana przez Daniela Kahnemana i Amosa Tversky’ego. Dowiedli oni, że radość z osiągniętego zysku o tej samej wartości jest zdecydowanie niższa od uczucia dyskomfortu spowodowanego realizacją straty. Teoria perspektywy pokazuje, że skłonność i awersja do ryzyka zależy również od konkretnej sytuacji, w której się znajdujemy. Skłonność do ryzyka jest wykazywana w momencie przetrzymywania stratnej pozycji, natomiast awersję inwestorzy wykazują, gdy zysk już został osiągnięty. W efekcie mamy tendencję do przetrzymywania strat (aby uciec od zamknięcia pozycji oznaczającej dotkliwą stratę) oraz przedwczesnego „ścinania” zysków (bo kolejne zyski już nas tak nie cieszą).

Początkujący inwestor uważa jednak, że powyższy scenariusz ogromnej straty to skrajność, coś co nie zdarza się często. Dla sprostowania tego założenia od razu pokazujemy odpowiednie statystyki. Analitycy JP Morgan przeanalizowali wszystkie 13.000 spółek, które wchodziły w skład indeksu Russell 3000 w latach 1980-2014. Aż 40% z nich zanotowało przynajmniej 70% spadek od swojego szczytu, a ich kurs nigdy nie powrócił na nowe maksima.

Kolejne badanie (wykres 1) pokazuje, że rozkład stóp zwrotu akcji posiada tzw. grube ogony – mniej prawdopodobne scenariusze zdarzają się relatywnie częściej, niż wynika to z rozkładu normalnego. Ponad 70% spółek z indeksu S&P500 w tym badaniu osiąga stopy zwrotu poniżej średniej rynkowej, a jedynie około 10% spółek wygenerowało stopy zwrotu powyżej 1000% w ciągu 20 lat. Podobne schematy zaobserwowano na innych rynkach. Domeną szerokiego rynku akcyjnego jest to, że:

a) stopy zwrotu indeksów są głównie generowane są przez niewielką liczbę spółek b) spotkamy szerokie grono spółek, które przynoszą ujemne stopy zwrotu.

Wykres 1. Rozkład skumulowanych stóp zwrotu spółek z S&P500 w 20-letnim horyzoncie inwestycyjnym

Żródło: T. Edwards, C. J. Lazzara, Fooled by Conviction, S&P Global, 2016 r., s.7

Uśrednianie ceny zakupu pojedynczych akcji może więc prowadzić do bardzo dotkliwych dla portfela skutków. Dla “stock pickerów” (czyli inwestorów wybierających pojedyncze spółki do portfela) celem powinno być odnalezienie powyższych “top 10%” i jak najdłuższe przetrzymywanie pozycji (co w samo w sobie nie jest prostym zadaniem, gdy po drodze zdarzają się mocne, chwilowe spadki, co jest tematem na osobne opracowanie). Pamiętajmy więc, że jeśli nasz portfel już na starcie „nie idzie” zgodnie z założeniami, to nie warto dokupować akcji celem poprawienia swojego ego. Uśrednianie w dół przy stratnej pozycji prowadzi do większych trudności behawioralnych przy zamykaniu pozycji, gdy nasz scenariusz bazowy nie jest realizowany.

Strategia uśredniania może jednak doskonale działać przy szerokim indeksowym podejściu, skoncentrowanym na tworzeniu globalnego portfela. Czas w takim wypadku powinien grać na naszą korzyść, a regularne kupowanie dobrze zdywersyfikowanego portfela, szczególnie podczas mocnych rynkowych przecen, powinno przynieść wymierne rezultaty przy długoterminowym horyzoncie inwestycyjnym (20+ lat). Doskonale obrazuje ten aspekt wykres z JP Morgan Guide to the Markets dla indeksu S&P500 (wykres 2). Należy jednak zwrócić uwagę, że jest to cecha globalnie zdywersyfikowanych portfeli, gdyż nie każdy indeks będzie się zachowywał w taki sposób. Historia zna długoterminowe trendy spadkowe na indeksach wybranych rynków, dlatego tak ważne jest globalne podejście do inwestowania.

Wykres 2. Zakres rocznych stóp zwrotu w zależności od przyjętego horyzontu dla indeksu.

Źródło: JP Morgan Guide to the Markets 2Q2024, s. 64

Maciej Pietraszkiewicz

Bibliografia:

  1. Kahneman D., Pułapki myślenia. O myśleniu szybkim i wolnym, ,Media Rodzina, 2012 r.
  2. JP Morgan Guide to the Markets 2Q2024.
  3. Cembalest M., JP Morgan, Eye on the market special edition “the Agony and the Ecstasy” the risk and rewords of a concentrated stock position, 2021 r. (eotm-special-edition.pdf).
  4. Edwards T., Lazzara C. J., Fooled by Conviction, S&P Global, 2016 r. (Research-fooled-by-conviction.pdf).
Informacja o Cookies

Ta strona korzysta z ciasteczek, aby świadczyć usługi na najwyższym poziomie. Dalsze korzystanie ze strony oznacza, że zgadzasz się na ich użycie. Zaakceptuj, by korzystać z serwisu.